天使輪：公司由一個(gè)連續創(chuàng )業(yè)者創(chuàng )辦，創(chuàng )辦之初獲得了天使投資。

　　A輪：1年后公司獲得A輪，此時(shí)公司MAU(月活)達到50萬(wàn)人，ARPU(單用戶(hù)貢獻)為0元，收入為0。

　　A+輪：A輪后公司用戶(hù)數發(fā)展迅猛，半年后公司獲得A+輪，此時(shí)公司MAU達到500萬(wàn)人，ARPU為1元。公司開(kāi)始有一定的收入(500萬(wàn)元)，是因為開(kāi)始通過(guò)廣告手段獲得少量的流量變現。

　　B輪：1年后公司再次獲得B輪，此時(shí)公司MAU已經(jīng)達到1500萬(wàn)人，ARPU為5元，公司收入已經(jīng)達到7500萬(wàn)元。ARPU不斷提高，是因為公司已經(jīng)在廣告、游戲等方式找到了有效的變現方法。

　　C輪：1年后公司獲得C輪融資，此時(shí)公司MAU為3000萬(wàn)人，ARPU為10元，公司在廣告、游戲、電商、會(huì )員等各種變現方式多點(diǎn)開(kāi)花。公司此時(shí)收入達到3億元，另外公司已經(jīng)開(kāi)始盈利，假設有20%的凈利率，為6000萬(wàn)。

　　IPO：以后公司每年保持收入和利潤30-50%的穩定增長(cháng)，并在C輪1年后上市。

　　這是一個(gè)典型的優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的融資歷程，由連續創(chuàng )業(yè)者創(chuàng )辦，每一輪都獲得著(zhù)名VC投資，成立五年左右上市。我們從這個(gè)公司身上，可以看到陌陌等互聯(lián)網(wǎng)公司的影子。公司每一輪的估值是怎么計算的呢?

　　我們再做一些假設，按時(shí)間順序倒著(zhù)來(lái)講：

　　IPO上市后，公眾資本市場(chǎng)給了公司50倍市盈率。細心而專(zhuān)業(yè)的讀者會(huì )立即反應過(guò)來(lái)，這個(gè)公司的股票投資價(jià)值不大了，PEG>1(市盈率/增長(cháng))，看來(lái)最好的投資時(shí)點(diǎn)還是在私募階段，錢(qián)都被VC和PE們掙了。

　　C輪的時(shí)候，不同的投資機構給了公司不同的估值，有的是50倍P/E，有的是10倍P/S，有的是單個(gè)月活估100元人民幣，但最終估值都是30億。不信大家可以算算。每種估值方法都很有邏輯的：一個(gè)擬上創(chuàng )業(yè)板的公司給50倍市盈率，沒(méi)問(wèn)題吧;一個(gè)典型的互聯(lián)網(wǎng)公司給10倍市銷(xiāo)率，在美國很流行吧?或者一個(gè)用戶(hù)給15-20美元的估值，看看facebook、twitter等幾個(gè)公司的估值，再打點(diǎn)折扣。

　　B輪的時(shí)候，不同的投資機構給了不同的估值方法，分歧開(kāi)始出來(lái)了：某個(gè)機構只會(huì )按P/E估值，他給了公司50倍市盈率，但公司沒(méi)有利潤，所以公司估值為0;某個(gè)機構按P/S估值，他給了公司10倍市銷(xiāo)率，所以公司估值10*0.75億=7.5億;某個(gè)機構按P/MAU估值，他給每個(gè)MAU100元人民幣，所以公司估值達100元*1500萬(wàn)人=15億。不同的估值方法，差異居然這么大!看來(lái)，此時(shí)P/E估值方法已經(jīng)失效了，但P/S、P/MAU繼續適用，但估出來(lái)的價(jià)格整整差了一倍!假設公司最終是在7.5-15億之間選了一個(gè)中間值10億，接受了VC的投資。

　　A輪的時(shí)候，P/E、P/S都失效了，但如果繼續按每個(gè)用戶(hù)100元估值，公司還能有100元/人*500萬(wàn)人=5億估值。此時(shí)能看懂公司的VC比較少，大多數VC顧慮都很多，但公司選擇了一個(gè)水平很高的、敢按P/MAU估值、也堅信公司未來(lái)會(huì )產(chǎn)生收入的VC，按5億估值接受了投資。

　　在天使輪的時(shí)候，公司用戶(hù)、收入、利潤啥都沒(méi)有，P/E、P/S、P/MAU都失效了，是怎么估值的呢?公司需要幾百萬(wàn)元啟動(dòng)，由于創(chuàng )始人是著(zhù)名創(chuàng )業(yè)者，所以VC都多投了一點(diǎn)，那就給2000萬(wàn)吧，再談個(gè)不能太少不能太多的比例，20%，最后按1億估值成交。

　　我們總結一下，這個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司天使輪的估值方法是拍腦袋;A輪的估值方法是P/MAU;B輪的估值方法是P/MAU、P/S;C輪的估值方法是P/MAU、P/S、P/E;也許上市若干年后，互聯(lián)網(wǎng)公司變成傳統公司，大家還會(huì )按P/B(市凈率)估值!

　　大家回想一下，是不是大多數的融資都是類(lèi)似的情況?

　　對互聯(lián)網(wǎng)公司來(lái)說(shuō)，P/MAU估值體系的覆蓋范圍是最廣的，P/E估值體系的覆蓋范圍是最窄的。在此，我姑且把這種覆蓋體系叫做估值體系的階數。

　　P/MAU是低階估值體系，容忍度最高;P/E是高階估值體系，對公司的要求最高。

　　不同的估值方法殊路同歸：我們來(lái)看一個(gè)公式：

　　凈利潤=收入-成本費用=用戶(hù)數×單用戶(hù)貢獻-成本費用

　　凈利潤(E,earning)

　　收入(S,sales)

　　用戶(hù)數(MAU)

　　單用戶(hù)貢獻(ARPU)

　　一般來(lái)說(shuō)，如果企業(yè)沒(méi)有E，還可以投S;如果沒(méi)有S，還可以投MAU，但最終還是期待流量能轉換為收入，收入能轉換成利潤。不同的創(chuàng )業(yè)企業(yè)，都處于不同的階段，有的屬于拼命擴大用戶(hù)量的階段，有的屬于絞盡腦汁讓流量變現的階段，有的屬于每天琢磨怎么實(shí)現盈利的階段。然而，最終大家是要按盈利來(lái)考察一個(gè)公司的，那時(shí)候不同階數的估值方法是殊路同歸的。

　　為什么發(fā)展好好的公司會(huì )“B輪死”、“C輪死”：有的公司用戶(hù)基數很大，但總是轉換不成收入，如果在融下一輪的時(shí)候(假設是B輪)，投資人堅決要按高階估值體系P/S估值，那么公司的估值算下來(lái)是0，融不到資，所以會(huì )出現B輪死;有的公司收入規模也不錯，但老是看不到盈利的希望，如果在融下一輪的時(shí)候(假設是C輪)，面對的是只按凈利潤估值的PE機構，他們覺(jué)得公司P/E估值為0，公司融不到資，也會(huì )出現C輪死。

　　不同的經(jīng)濟周期，估值體系的使用范圍會(huì )平移：在牛市，估值體系會(huì )往后移，這能解釋為什么過(guò)去兩年很多一直沒(méi)有凈利潤的公司都獲得了C輪、D輪，甚至E輪，而且是傳統的PE機構投資的，因為他們降階了，開(kāi)始使用P/S這個(gè)低階工具了。

　　在熊市，估值體系會(huì )往前移，這能解釋為什么今年下半年以來(lái)，一些收入和用戶(hù)數發(fā)展良好的公司都融不到資，甚至只能合并來(lái)抱團取暖，因為連很多VC也要求利潤了，大家把低階的估值體系雪藏了。

　　二級市場(chǎng)的政策有明顯的引導作用：中國為什么一直缺少人民幣VC?部分原因是，中國的公眾資本市場(chǎng)只認P/E這個(gè)高階估值體系。我們看看創(chuàng )業(yè)板發(fā)行規則：“(1)連續兩年連續盈利，累計凈利潤不少于1,000萬(wàn)元……或(2)最近一年凈利潤不少于500萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入不少于5000萬(wàn)元……”。必須要有這么多的利潤，才能上市，才能在二級市場(chǎng)具有價(jià)值，這個(gè)估值體系要求實(shí)在太高了。

　　當企業(yè)只有用戶(hù)數、只有收入規模，哪怕你用戶(hù)數是10億人，你的收入規模有100億，只要沒(méi)有利潤，估值統統為0!所以人民幣VC很少，PE很多，因為他們響應了政府的號召只用市盈率這個(gè)工具，不然沒(méi)有退出渠道!但美股、港股都有P/S的測試指標，只要達到一定規模就可以成為公眾公司上市。如果公司能在上市后相當一段時(shí)間內都可以只按P/S估值(最終可能還是要按P/E)，將打通大多數公司的發(fā)展階段，讓每一輪的估值都變得順暢起來(lái)�！　〉酱�，各種估值體系的內在聯(lián)系以及使用方法就探究完畢了，希望各位創(chuàng )業(yè)者和投資者讀者能應用這些原理行走在牛熊之間、各輪融資之間，希望立法者讀者能重視各階估值體系的威力，積極改進(jìn)規則發(fā)揮其對創(chuàng )新的引導作用。

　　一張圖搞懂：A輪、B輪、天使輪，VC、PE、GP、LP